|
七问特别国债
本报评论员：杜艳欧阳晓红北京报道
本报记者 杜艳 欧阳晓红 北京报道
6月29日，市场猜测已久的特别国债有了初步答案。
十届全国人大常委会当日表决决定，批准财政部发行15500亿元特别国债，购买约2000亿美元外汇储备，作为组建国家外汇投资公司的资本金来源。
15500亿元的特别国债，接近居民储蓄存款的10%，大体相当于提高8次以上的准备金率，这是否会对市场流动性产生剧烈的冲击？这笔巨额国债发给谁？采用什么样的发行方式？如何既缓解流动性又降低外汇储备？怎样的发行节奏可以让市场平稳承受……
截至目前，这些问题还没有清晰的答案。但是这一切可能都在未来变得越来越清晰。
发行对象连环扣
国务院在提请人大审议的议案中说，发行15500亿元特别国债旨在增加货币政策操作工具，缓解流动性偏多的矛盾。由于议案并没有明确特别国债的具体发行对象，因而，评估国债发行对流动性影响有多大，发行对象是谁就成了关键。
中金公司首席经济学家哈继铭认为，发行对象有两种可能：一是向银行间市场发行，这样对市场的直接冲击要大得多；二是直接向央行发行，这样对市场的冲击可能会小很多。
下转05版
上接01版
不过，无论哪一种方式，都存在着不容忽视的难题。
如果是向银行间市场发行，由商业银行、保险公司等机构投资者认购，等于财政部直接从市场吸走了流动性，但这个过程需要央行的货币政策和财政政策的密切配合。也就是说，央行要视特别国债的发行力度，根据市场资金供求状况，决定自己是否需要回笼央票。
哈继铭认为，这里最大的平衡难题在于，要通过财政政策和货币政策的密切配合，实现货币供应量的平衡，“至少要实现16%的货币供应量的目标”。
但对于这种操作市场并不乐观。一些经济学家认为，由于央票和特别国债的期限不具有可替代性，财政政策很难有效与货币政策配合，这可能导致货币政策和财政政策不协调的情况。
本次特别国债发行期限在10年以上，而央票更多是短期票据。
如果是向中央银行发行，也有两种操作选择。一是特别国债由中央银行购买；二是用特别国债直接置换央行的外汇储备。
第一种操作将直接改变央行的资产负债结构，从而起到吸收流动性的作用，但是，这中间最大的问题是法律障碍。《中国人民银行法》第二十九条规定：“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。”这意味着央行将不能直接购买特别国债。
北京师范大学金融研究中心主任钟伟认为，这个障碍可以通过人大特别释法来解决，但意义不大。他指出，这样操作只是将流动性对冲的成本从中央银行转到了财政部，与央票直接对冲没有本质的区别，没有必须实行的意义。
由特别国债直接向央行置换外汇储备，由于并不改变央行的资产负债结构，只是对央行资产负债表中的资产结构有所调整，即减少了约2000亿美元的外汇储备，而同时增加了15500亿元的人民币债券，这种做法对流动性没有任何影响，也就起不到减少流动性压力的作用。
而无论采取哪种向央行发行的办法，在哈继铭看来，即使抛却前面的问题都不谈，按照财政部的设想都很难操作。一是特别国债的利率很难完成市场定价；二是如果锁定为10年期以上，由于缺少各种中、短期结构上的搭配，这么大规模的单一期限债券，很难作为央行的货币调控工具使用，这将使特别国债的作用大打折扣。
发行节奏
发行节奏也是市场关注的焦点，这将直接决定特别国债对市场流动性紧缩的冲击力。
中信证券交易部胡航宇说：“现在债市很混乱，已经有点不知道怎么干了，成交量特别是长债成交量特别小。”
造成这种短期市场恐慌的原因，除了加息、紧缩流动性等原因外，一个重要的因素就是即将发行的特别国债。
“现在的关键是不知道它的发行频率。如果是向市场发，是分几次发，多长时间内发完，这些都在考验着债市的承受力。”胡航宇说。
由于特别国债提请人大审议的消息释放，债市已经有了敏感反应。6月27日，10年到期国债买入的报价还是4.5%，28日就达到4.6%了。作为一线的交易人员，不少机构人士反应，现在长债基本上不买了，感觉债市“快崩溃了”。
中国社科院金融研究所的彭兴韵说，如果是一次性发完，影响将是灾难性的。即使分10次发完，也意味着在央行已经8次提高存款准备金率的基础上，再提高准备金率8-9次，节奏的把握也需要相当谨慎。
他认为，如果15500亿元的特别国债发行，势必强力推高长债的收益率水平，“10年期的国债利率肯定要推高到5%-6%以上了”。
新增外汇怎么办
不少业内人士认为，如果发行特别国债是一次性行为，只能减少2000亿美元的存量外汇储备，是没有多大意义的，但是，如果这种行为继续下去，对于债市的影响将是无法估计的。
目前，中国月均外贸顺差在200亿美元左右。据估计，今年顺差可能达到2500亿美元。一些外资投行预期，未来国家外汇投资公司可能会每月购买新增外汇中的50-150亿美元，资金来源仍将是特别国债。
钟伟认为，如果持续使用特别国债减少新增的外汇储备，那� |
