屈宏斌
　　从今年中央经济工作会议所确定的2008年经济工作八项任务中，可以看得出中国政策高层对经济过热和通货膨胀风险的担忧日增，宏观政策也转为更为紧缩的取向。“防止经济增长由偏快转为过热，防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”的 “双防”政策成为新一年的核心政策目标。货币政策基调也由稳健转为从紧。而另一方面，对于 “又好又快”的经济增长目标的阐释则明确了平稳快速的经济增长仍然是我们不变的追求。
　　随着世界经济大环境的变化，上述政策目标落实到实施层面上，包括中国央行在内的主要宏观政策部门的相应紧缩政策的推出将面临更多困难和挑战。而另一方面，11月的国内消费物价指数同比上涨6.9%，达到11年以来的最高点。同时，资产泡沫、投资过快和信贷投放过多的问题继续存在，这又要求政策当局加大紧缩政策的力度以遏制经济从偏快进一步转向过热。
　　可是，加大紧缩的力度谈何容易。先不说中国出口占GDP比重高达45%，美国是中国的第一大出口市场，而美国经济是否会陷入衰退对于中国经济增长来说就是一个巨大的不确定性。面临这样一个不确定性，一旦美国经济衰退，而中国又加大了宏观调控的力度，就可能对中国经济增长造成巨大伤害。商务部一项相关研究曾经就此发出过一个警告，指出可能出现的美国经济衰退将是中国经济在2008年将要面临的主要风险。此外，美联储目前正在放松货币政策，目前为止已经降息三次，这也增加了中国人民银行进一步紧缩政策的难度。因为人民币的货币市场利率与美元的市场利率之间已经没有利差了，这使得中国央行不得不顾虑进一步加息可能刺激资本流入增加的后果。加大数量型工具的运用力度，比如继续提高存款准备金率，对贷款实施更严格的额度管理等仍然还有空间。但是某种程度上，这些政策措施仍会导致利率的上升，从而同样会带来吸引更多的资本流入的结果。
　　在目前这样的状况下，等待更明确的经济数据指标以作为政策出台的依据可能不失为明智之举。但问题是，这样做也可能会贻误战机，等外部经济环境状况明朗之后再出台政策，最坏的情况可能是，既无法遏制通胀的扩张，也不能避免经济增长大幅下滑，而这两者相信都不是大家所愿见到的。
　　因为考虑到要为2008年8月的北京奥运会创造一个祥和的氛围，我们预计，政策层面会继续保持目前的紧缩政策基调一直到明年上半年，具体的政策措施将更多地依赖数量型工具：
　　一、存款准备金率调整仍然是主要的对冲工具，预期从目前的14.5%逐渐上调到明年年底的超过17%甚至更高。
　　二、将贷款额度由年度指导转变为季度监督，务求防止2008年上半年商业银行季节性突击放款，加大窗口指导的调控力度。
　　三、参照产业政策调整规划，加强环保标准和能耗标准的实施，控制新开工项目的审批以防止投资反弹。
　　四、为地方政府设计节能减排考核指标，以促使地方政府官员为投资过热降温。
　　五、实施农产品补贴政策以增加猪肉及粮食等农产品的供给以遏制食品价格上涨的势头。
　　六、待通货膨胀压力有所减弱后，逐步放开能源及资源价格以期限制重工业的过度发展。
　　我们认为，中国央行仍然有必要继续加息，12月21日的央行的今年年度内的第六次加息已经验证了我们的这个判断。因为，加息一方面有助于阻止中国通胀预期 “水涨船高”，另一方面可以将实际利率提高到正的水平。但是由于美联储可能在下个月继续降息，我们预计央行持续加息的幅度会比较有限。实际上央行所担忧的资本流入增加问题在今年前九个月已经非常明显，外汇储备在此期间增长的3660亿美元中50%是由资本流入造成的，正是资产泡沫和不断高涨的人民币升值预期吸引了大量的资本流入，当然不断缩小的利差也是原因之一。
　　2008年的人民币汇率升值的幅度也可能会进一步加速，这也将有助于降低中国国内的通胀压力。2005年7月一次性升值之后，人民币兑美元名义及实际有效汇率都已经升值了11%，而出口增长仍然保持强劲，这多少让更多的人相信加速升值并不会对实体经济带来太大的损害。不过我们认为，一旦美国、欧盟和日本经济开始放缓，带来中国出口的下降，这种观点就可能很快发生转变。当然也有不少人担心美国的经济衰退的溢出效应会很强。
　　此外，加速人民币升值很可能会进一步强化升值加速的预期，从而吸引更多的资本流入。根据这些因素，以及温家宝总理最近强调人民币渐进改革的基调不变，我们认为，明年人民币汇率一次性重估的可能性不大，大幅升值也不太可能，预计明年人民币兑美元的升值幅度为7%左右。
　　（作者为汇丰银行中国区首席经济学家）