马骏
　　过去两周里，我们调查了中国10个主要部门中的15家重要的公司，在调查中，我们发现，与2-3个月前相比，明年的企业投资前景将更加黯淡，除了三家公司预计明年将加大在固定资产领域的投资，其他公司均表示将面临零增长或大幅度负增长。我们所访问的公司都是业内翘楚，我们相信其他规模更小的企业的生存环境将更加严酷。
　　我们认为，明年制造业和采矿业的固定资产投资额将锐减，从今年的34%降至明年的5%(我们之前的预测值为18%)。因此，尽管4万亿的投资计划会对基础设施建设领域的固定资产投资产生拉动作用，我们还是将明年的固定资产投资增速预期从之前的16%调低至13%。
　　因为制造业和采矿业占固定资产投资总额的大约37%，它们对经济增长的拉动作用比政府经济刺激计划中所涉及的诸如铁路、公路、航道、高压输电网、农业和保障房建设更强。
　　2007年，铁路、公路、航道、高压输电网、农业和保障房建设领域的总投资仅占固定资产投资总额的16%。尽管政府投资项目（包括4万亿投资和其他部委的建设项目）将推动基础设施建设领域的固定资产投资，使其明年的增长率由2008年的16%上升到33%，农业和保障房建设领域的固定资产投资在2009年可能增长60%，但是这远远不足以抵消制造业和采矿业减速所造成的投资空白。这是我们将固定资产投资增速调整至13%的原因。
　　我们同样将明年出口增速预期由之前的0调至-4%，原因在于G3领先指标的进一步走弱。
　　10月美国制造业采购经理人指数（PMI）降至1981年以来的最低水平。而欧洲的PMI也降到了该指数从2001年创立以来的最低点；美国金融市场形势进一步恶化。德意志银行的金融状况指数几乎呈自由落体状态，同比下降了4%，该指数是根据近期金融数据得出的，譬如M2、贷款、消费者信贷、收益率曲线等；对问题资产救助计划 （TroubledAssetsReliefProgram）进展不利的失望情绪使得美国非流动性抵押资产价格进一步缩水，加剧了金融机构进一步减计资产的恐惧；汽车制造领域的减产对其他工业部门产生溢出效应，造成更大规模的失业；11月的欧元区经济信心指数降至74.9，是该指数自创立以来的最低点。
　　我们将中国2009年GDP的增长预期由之前的7.6%下调至7.0%，将2010年的GDP增长预期下调0.4个百分点至6.6%。
　　我们下调2009年的GDP增长率的原因在于GDP构成中的三个变化。首先，考虑到固定资产投资平减指数的进一步下降，名义固定资产投资放缓3个百分点将会导致实际资本形成总值下降1．5个百分点；第二，我们将出口增长率预期从之前的0调至-4%，这反映了美国和欧洲先行指数的显著走弱和G3国家明显的消费者的去杠杆化；第三，我们同样将进口增速预期下调至-6%，因为60%的进口产品用于生产出口产品，进口国内消费品对GDP的弹性明显大于1。
　　至于GDP季度增长，我们认为08年第四季度将经历中国经济周期第一个重要的谷底，增速降为6.6%，这主要表现在经济运行指数如发电量在11月份急剧下降，钢铁和煤炭产量的持续减少及海运运输费率的疲软。我们预期，当支持建设大量基础设施工程的中央政府资金和银行贷款落实到具体的公司层面以开始建设工程时，GDP增速在明年上半年将有所回升。
　　然而，投资活动在房地产、制造业、矿务业及出口领域的进一步衰减及其他领域的负面溢出效应将可能导致GDP进入另一个减速期，这可能持续3到4个季度。到2010年中期经历将近两年的固定资产投资减速期后，产能增长将可能严重放缓，甚至在某些领域还会出现负增长。到那时，可能会出现产能不足问题。这将会抬高利润空间并且会吸引更多的投资活动。因此固定资产投资及GDP将在2010年的下半年出现反弹。
　　如果仔细推敲4万亿投资方案的细节，那些试图理解财政刺激方案规模的投资人士只会越发困惑。因为4万亿只是政府和私营领域固定资产投资额的一部分。我们的建议是：暂时忘却4万亿，把注意力转移到财政赤字上来。
　　我们早先曾经指出，更好的衡量财政刺激方案的方法是对比2008年和2009年的赤字水平。因为只有财政赤字和财政收入相加才能得出明年国家的投资规模。在2009年3月全国人民代表大会通过2009年的预算之前，财政赤字水平会处于变化之中。
　　我们认为实现GDP明年增长8%的目标所需要的财政赤字会超过政府的承受能力，原因是经济下行的风险在不断增加——包括可能负增长的出口，低个位数的增长制造业和采矿业固定资产投资，下降中的房地产需求和投资以及迅速减少的政府财政收入，我们认为如果没有财政刺激方案，GDP增长率明年将下降到4%-5%。因此，一个占GDP3%-4%的财政刺激方案对于将GDP稳定在8%是必要的。从这里我们得出的结论是，想要“保八”政府赤字则需要达到9000亿至1.2万亿。
　　我们相信最终中国政府应该并且将接受6%-7%的GDP增速这个新的现实。面对着经济加速下行的风险，我们现在认为，如果中国要保持8%的GDP增长，明年的财政赤字将达到9000亿至1.2万亿，或者说GDP的3%-4%。
　　我们预计，政府主导的投资所带来的增长 （包括目前公布的4万亿投资计划和地方政府的行动）远不足以弥补由于房地产、制造业和采矿业固定资产投资增速放缓所引起的对大部分商品需求的减少。
　　GDP增速的急剧下降将会给资产的质量造成严重影响，进而造成银行业资产萎缩。
　　（作者是德意志银行大中华区首席经济学家，本报记者段建明译）