张斐斐 李文博
　　2010年7月21日，当美国总统奥巴马神采奕奕地在国会山签署下金融改革法案时，他也许没有想到，仅仅一个月之后，糟糕的房产销售数据就使得金融改革当中因为过于复杂被搁置的“两房”改革议题再次成为市场关注的焦点。
　　2010年8月25日，美国房地产经纪人协会（NAR）公布了7月份的成品房销售数据。7月美国成品房销量下降27.2%，创1999年统计以来的最大跌幅；按季调整的年率房销量跌至383万套，独户式住宅销量降至15年来最低。受其影响，美国股市当日大跌，道指盘中一度跌至万点以下。
　　“此前，由于预计到抵税等优惠政策到期所带来的需求刺激势弱，市场普遍预测这个月的房屋销售数据不会乐观，但没想到会有这么差。”海通证券宏观经济首席分析师陈露表示。
虚假回暖
　　这一组黑色数据也使得美国政府两年来依靠巨额财政开销而维持起来的房产市场回暖局面荡然无存。
　　为了提振房地产市场，自从2008年美国财政部正式接管两大住房抵押贷款机构“房地美”（FreddieMac）和“房利美”（FannieMae）（下称“两房”），之后，美国政府采取了三项特别措施来提振房地产市场。
　　从2009年1月1日起，个人年收入在75000美元以下的美国家庭首次购房，可以享受最高达8000美元税收抵免；从2009年11月6日起，购买改善性住房的家庭申报成功之后可以享受最高达6500美元的税收抵免。这两项优惠政策均于2010年4月30日到期。
　　从2009年开始，为了保持房屋抵押贷款利率维持在一个较低的水平区间，美联储购买了1.5万亿美元的抵押债券，进一步刺激了购房的需求。
　　2009年2月，奥巴马就职美国总统后不久，宣布了他的“可承担房价”计划(Mak－ingHomeAffordableProgram)，通过重组抵押贷款以及提供补助等方法，帮助700万－900万还不起贷款的家庭规避止赎(foreclo－sure)的发生。虽然有评论认为这些措施只能够使止赎行为延缓发生，但还是花费了750亿美元。
　　如果再加上当时接管“两房”时花费的1480亿美元，美国政府将次贷危机3.5万亿刺激计划当中的一大半花在了住房市场上，远超过在金融以其他领域的开支。
　　山姆大叔的血本支持使得美国成品房的销售在2009年总体上持续上升势头。到2009年11月，经季节调整后的成品房销售达到654万套，创两年新高。当时有评论认为，美国住房市场已经显现回暖企稳迹象。
　　但随着购房税收抵免政策的到期以及就业市场持续低迷，从今年5月份开始，成品房销售连续三个月下销，直至出现7月份狂跌27.2%。美国人用财政刺激堆积起来的房市增长终于在政策退出后显现原形。
　　房地产市场的悲观数据也很快传导到“两房”的表现上。从2008年9月被政府接管之后，“两房”的股价就从原来的60美元暴跌至1美元，并长期在1美元左右徘徊。为了避免持续的股价低迷和股东的投资损失，2010年6月16日，“两房”从纽交所退市，转至场外柜台交易。
　　但是，退市之后两家机构的二季度经营业绩也并不算乐观。8月9日，房地美再度向美国联邦政府寻求18亿美元救助金，而房利美第二季度财报显示净亏12亿美元。虽然较去年同期148亿美元的亏损大幅收窄，但房利美还将寻求15亿美元的联邦政府救助。
　　长年亏损的“两房”让美国财政账本实在承受不起。美联储主席伯南克在出席国会听证会时就曾表示，美国财政状况“长期内不可持续”，这意味着在救助“两房”的问题上，美国政府也不可能没有底线。由于即将在2011年1月之前向国会提交一份全面的住房融资市场改革提案，奥巴马政府不得不开始探寻解决美国“两房”顽疾的道路。
　　体面的葬礼？
　　2009年9月，美国政府尽职调查办公室（GAO）提交国会的报告中分析认为，“两房”的可能走向包括完全国有化、保持现有GSE（政府支持企业）形态以及彻底的私有化三种选项。
　　其中完全国有化，是指将“两房”的业务剥离之后使其国有化，甚至转变为联邦政府的下设机构。“两房”的主要业务是发放高级住房贷款并发行相关抵押支持证券（MBS），但不参与MBS产品的投资。
　　第二种可能是维持现有的GSE架构，但政府参股，并对其经营进行监督与管理。这一模式最大限度地保持危机前 “两房”的经营模式，有利于维护市场稳定，但难以规避“两房”的道德风险。
　　最后一种选项是彻底进行私有化改造。一旦“两房”恢复了持续经营能力，政府完全退出日常经营管理，并取消对“两房”债券的隐性担保，要求其进行市场化融资，运用市场机制监督、逐步提升经营稳健性。
　　不管愿意不愿意，在中期选择之前，任何金融议题都会沾染上政治的味道。两党再次选择靠边站队。其中共和党人希望取消联邦政府对于“两房”GSE的各项补贴，并且在房贷领域进行全面私有化;而大部分民主党人则强调在目前经济衰退的背景之下，住房在家庭财富与国民经济当中举足轻重的地位，他们认为如果此时房贷市场提供太少援助，将产生很大的风险。
　　2010年8月17日，在美国财政部主持召开的住房融资市场改革峰会成为了各方观点激烈辩论的场所。这是奥巴马政府在金融改革之后，首次就“两房”GSE改革的议题进行公开的讨论。
　　盖特纳第一个发言，他明确地指出，“我们不会支持“两房”恢复在被政府接管前的角色，那时候他们在享受政府支持的同时占据了民间竞争者的市场份额。”他同时引用了目前学界与舆论当中广泛讨论的给 “两房”“一个体面的葬礼”的论述。
　　前圣路易斯联储主席WilliamPoole会议前一天在《纽约时报》撰文指出，“两房”就像美联储一样拥有印钞票的能力，低息借入，高息贷出，对于资本金的要求不高，而让联邦政府承担风险。结果，投资者享受高回报率，政治家们也拥有了稳定的竞选资金来源，只有纳税人的利益被晾在了一边。WilliamPoole写道，在美国房屋抵押贷款市场发展起来之后，“两房”就已经完成了其历史任务，他们应该退出历史的舞台了。
　　但盖特纳同时表示，“两房”问题并不意味着政府从房地产市场退出。事实上，争论双方虽然就“两房”改革方向上大相径庭，但希望政府在未来的房贷市场上继续发挥作用，同时强调政府的援助应该是明确、透明和有限的。
　　赞成私有化领域的人士认为，在国有化的模式之下，“两房”资产负债状况与政府预算直接挂钩。一旦其经营亏损严重，政府被迫动用财政手段为其买单。根据穆迪的一份报告，“两房”在金融危机所引起的损失最终可以达到3050亿美元，再加上其债券，最终的数字可能高达5万亿美元。鉴于美国居高不下的巨额联邦赤字，推行该模式困难重重。
　　他们认为，金融改革多德法案当中5%的风险保证金使得抵押贷款市场上私人债券担保机构成本上升，根本无法与“两房”等大型机构竞争。应该取消这一条款，并且让“两房”不再进行新的抵押贷款，逐步退出市场，虽然一开始抵押贷款的利率会高，但自由市场竞争所带来的金融创新将会在长期解决这一问题。
　　在国有化领域，最有代表性人物要数太平洋投资管理公司 （PIMCO）的创始人BillGross。他认为，应该对“两房”进行全面国有化。其主要依据就是，因为政府担保的国债，抵押贷款的利率会比私人担保的低3个百分点。而这对于住房抵押贷款市场的复苏至关重要。
“两房”债券结
　　不过，对于BillGross来说，其提倡“两房”国有化绝不仅仅是为了贷款者着想，作为“两房”债券美国国内最大的投资者之一，PIMCO有理由担心，“两房”私有化之后手中债券的价值。在当天的会议上，他甚至有些威胁地说，对于PIMCO来说，如果私人或者私人担保的按揭贷款池，其首付比例没有达到30%的话，我们不会购买的。
　　这种情况同样适用于中国等 “两房”债券主要的外国投资者。据测算，中国是“两房”债券在海外的最大持有者。截至去年底，中国依然持有超过4000亿美元的长期机构债券，其中绝大多数为“两房”债券。根据美国财政部8月16日公布数据显示，中国今年6月净增持了“两房”债券为主的美国机构债55.87亿美元，公司债1.37亿美元。在增持“两房”债券的同时，中国净减持了美国国债240亿美元。
　　在美国国内讨论“两房”改革的背景之下，中国货币当局“一增一减”格外引人注意。中国增持“两房”债券，不排除中美私下在“两房”问题上达成了某种协议，这一动作可能向市场表以姿态，给予希望，对中国来说也是一个次优的无奈之举，安信证券分析师温永鹏表示。
　　但在渣打银行分析师严谨看来，此举更多是从收益上考虑。由于美国长期国债收益走低，“两房”债券的收益水平约高出同期限美国国债40个基点，所以自从4月份以来，中国已经连续三个月增持“两房”的债券。
　　严谨表示，事实上，这几个月以来，不仅仅是中国，日本等主要美元资产返投资国都在净增持“两房”债券，主要原因还是因为美国国债收益率太低。但随着本周7月份的美国房地产数据公布，“两房”债券购买的风险上升，预计8月份，中国政府将会减持“两房”债券。
　　7月份突然恶化的房屋出售数据也对正在进行的“两房”改革讨论产生了不可避免的影响。美国财长盖特纳8月17日也表示，在目前住房市场低迷的情况之下，房贷市场上要保持较低的利率水平。在目前的这种情况之下更不可能实行私有化。
　　关键是，“两房”GSE这种形式似乎已经成为现在支持美国房屋信贷市场正常运作的唯一支柱。自从次贷危机以来，美国私人的担保机构几乎销声匿迹，在新增的住房抵押贷款领域，90%以上都是由“两房”GSE来进行担保的。在糟糕的经济形势之下，奥巴马不得不更加小心谨慎。
　　工银瑞信基金有限公司首席经济学家陈超则认为，“目前来看，鉴于宏观经济形势的严峻，政府仍需依赖其稳定住房信贷市场，任何改革‘两房’的计划或更广泛的住房金融体系改革为时尚早。美国住房金融体系改革进程将持续数年，而‘两房’未来走向取决于美国政府、国会以及相关利益方对住房金融市场改革的相互博弈。”