欧阳晓红 刘真真 朱熹妍 肖君秀 邬琼
　　红旗是一种警示。
　　身为世界三大评级机构之一的穆迪公司正在用这种方式来提醒投资者注意海外上市中资企业的风险。
　　穆迪在上周发布的一份报告称，他们选取了61家中国非金融公司进行测试，将这些公司已知的数据按照5类进行判断，并给予了其中49家企业“红旗”，其中，红旗越多，问题越大。
　　结果，“问题”真的大了。
　　在报告发布的第二天，被“红旗”的42家香港上市公司遭遇沽空，集体下跌，单日市值共蒸发逾394亿元。
　　今年早些时候，中资股大面积沽空的情境在美国股市一再上演，如今，相似情境再现，投资者很是心有余悸，更有市场人士从中“嗅出”不同寻常的沽空力量指向中国经济。
　　报告撰写者、穆迪副总裁兼高级信贷员林安妮（Elizabeth　Allen）没有想到市场反应如此剧烈，她说，原本是供高息债券持有人参考，而且报告所述内容都不是新的，市场反应有些过激了。
　　是什么力量让市场做出过激反应？又是谁利用了“红旗”？
　　下跌
　　被“红旗”的42家香港上市公司，7月12日单日市值共蒸发逾394亿元。当天，香港恒生指数收盘21663.16点，大跌3.06%；国企股(H股)收盘12032.03点，大跌3.72%。
　　这天，红旗最多的5只港股，西部水泥（02233.HK）、永晖焦煤（01733.HK）、旭光高新材料（00067.HK)、恒鼎实业（01393.HK）、龙湖地产（00960.HK)，开市后即纷纷跳水，盘中最大跌幅曾一度高达28.5%、16.4%、16%、11.3%和16.3%。其中龙湖地产，成交量暴增为30日均量的8倍。
　　不过，暴跌并未持续。7月13日，支持其中39家企业的麦格理联合9名来自不同行业的分析师，一一回应分析穆迪提出的问题公司。麦格理报告称穆迪红旗报告太过情绪化，搅乱了香港中资股，因其发布时，市场正处于各种结构性问题的漩涡中，且充满争议，比如未考虑不同行业的因素。摩根大通、德意志银行、高盛和渣打银行亦为个别企业“护航”。
　　摩根资产管理投资资讯总监崔永昌说，会参考报告但不会受影响，更会亲自去考察公司，看其基本面是否有问题。若是，则会考虑卖出股票，“跟管理层的沟通最重要。”
　　细观穆迪发布的这份研究报告，林安妮把作为预警的20面红旗，按照5个标准进行判断，涉及公司治理薄弱、高风险商业模式、高速扩张和激进的发展策略、较差的盈利或现金流、财务报表遭审计机构质疑或审计机构频繁变动等。
　　61家上市中国企业，则按上述5类标准依情况严重程度插上红旗。最多的6家分别为：西部水泥红旗12面；永晖焦煤获得11面；旭光高新10面；以及恒鼎实业红旗9面；赛维LDK太阳能（LDK.NYSE）9面。
　　也许是巧合，7月12日，对冲基金巨头鲍尔森也宣布清空被插7面“红旗”的嘉汉林业（TRE）股票。
　　多数投行、机构投资者认为穆迪利用过往数据来质疑中国民企很是蹊跷，且怀疑报告发布动机与时点。
　　多家被“红旗”的上市公司指称，穆迪并未就有关报告依据与公司核实或沟通。
　　回应
　　恒鼎实业董事会办公室负责人黄女士并不认同红旗报告，她说，穆迪之前未核实情况，包括公司去年发高级债时与穆迪的合作也是如此，细节上可能有失误。
　　针对恒鼎实业，穆迪报告指出4点问题，但在黄女士看来，无从解释。穆迪称恒鼎存货周期长，但恒鼎实业年报85页上，可以看出存货总计2.4亿，建设材料占9000多万，扣除两项，真正煤炭存货仅占1亿多，据此计算，比较合理存货周期是40-50天，和首钢的情况相差不大。
　　“穆迪还称公司应收账款比较长，而现在客户的支付一般采用承诺汇票，只收四大国有银行开具的承诺汇票，保证信用，6个月内可兑现。”黄女士说。
　　最为不解的是，提及采矿证，穆迪称恒鼎通过扩张收购很多的小煤矿，且大多未得到政府的审批。“其实恒鼎有44个煤矿，有8个还没有拿到证，预计今年年底会拿到。但在穆迪看来，好像都没有拿到采矿证。”黄女士说。此观点亦得到野村证券的佐证。
　　对恒鼎实地调研过的野村证券出具报告称，该公司专注于焦煤丰富的云南、贵州（两省在中国的焦煤储量，收购新矿分别排名第9和第4位）。从2007-2010年，公司在贵州购买了20个矿和云南省的9个矿及1个采矿权。在过去几年，作为贵州政府命名的一个主要整合者（在小煤矿整合过程中），恒鼎以优惠价格购买的多为小到中等规模的矿山；且主要优势之一是收购符合“十二五”规划下的新矿严格规则，产量增长预期可观。“具体会怎么处理，还在与穆迪沟通。”恒鼎实业董秘徐辉说，“相信报告情况没有那样严重。”
　　而针对去年8月在香港上市的西部水泥，穆迪报告称其主席及其女儿共持有公司44%的股权，而且该公司的审计人员曾两次更换。
　　7月14日下午，西部水泥副总裁罗宝玲开完投资者会议后，颇为无奈地告诉本报，那些都是曾经公告过的老问题；再者“说法不符合事实”。比如张主席在外面有自己的生意，但实际上他干了30年就一直在干水泥，并无其他的大业务。另外，关于更换高管，其实是我们的头衔换了，但并没有离开公司，这是根据公司需求变换的。
　　罗宝玲还认为穆迪测量指标是值得商榷的，她不理解税率低与增长快都拿红旗，包括利润率高也拿红旗。那么，如何真实评价标准意见呢？
　　穆迪相关人士亦出现在14日的维系投资者关系会上，并说：“我们很客观，只是做了个小调查。”其还认为媒体过度渲染了。他说，在报告首页，已强调红旗跟企业的信用评级无直接关系，正如虽然西部水泥获12面红旗，却无伤评级，但罗宝玲认为，红旗英文为red　flag，是警告的意思。
　　7月13日，指出穆迪报告资料有误还有佳兆业（01638），其澄清从未更换审计师；在禹州地产（01628）问题上，穆迪报告亦犯了相同的错误。
　　那些被“红旗”的企业开始主动反攻；气愤的旭光高新材料还表示将考虑向香港证监会投诉。
　　在一些机构投资者看来，穆迪的红旗报告明显“依据不足，错误不少，混淆逻辑”，他们甚至讥讽穆迪为“Moody　Water”，将其与早前指民企造假的Muddy　Waters（浑水）混为一谈。
　　不过，即使遭到再多的指责，也是在穆迪的报告发布之后了。
　　沽空？
　　上周，穆迪将发布报告的时间选在了7月11日开市时间，招商证券（香港）投行部董事总经理温天纳称，这有给人可借机沽货之嫌。类似做法像浑水这类机构，虽说穆迪与对冲基金联合做市的可能性不大，却难免有此嫌疑。
　　从近期香港市场的异动来看，虽无确切数据可供印证，但温天纳还是感觉“囤积”了不少做空的对冲基金。
　　7月12日，被“红旗”的龙湖地产当日沽空1903万股，金额达2.306亿港币，占当日该股票总成交金额的54.938%，其中龙湖沽空额占整个大市沽空额的3.090%。
　　而恒鼎实业当日收盘股价也下跌4%，沽空额占当日该股票成交金额25.1%，金额达3552.9万港币，创下恒鼎近期最高沽空纪录。此外，恒生指数也重挫684个点，再次跌破22000点大关，较11日下跌3.06%，乃进入7月份以来的跌幅最大值。
　　也因此，有市场人士称沽空力量从美国移师香港，蔓延至“家门口”了。
　　元富证券(香港)研究部经理罗崇博说，沽空多由法人大户进行，当沽空增加时，反映大户因预期后市看跌而作出部署。一般而言，若沽空金额占大市成交比重持续高于5%，便要当心调整的机会。
　　相关统计数据显示，6月当月截至21日，港股沽空金额已达892.57亿元，罗崇博估计加上余下7个交易日之沽空额，相信6月份之沽空金额将创今年以来最高纪录。值得注意的是，6月16日全日沽空金额达88　亿元，占大市成交11.4％，有关比例在之前9　个交易日有6　日超过10％，沽空股份大部分为中国概念股。
　　其中，内地房地产股在二季度频遇沽空。恒大地产董事局主席许家印最近曾两次在公开场合表示，“恒大股价涨不上去，一些对冲基金造谣，然后做空恒大股票。恒大现在的股价与恒大实际的价值不符，我很不满意”。
　　罗崇博说，在浑水针对多家民企账目作假，造成一场民企风暴后，此次穆迪作为一家具有影响力的国际信贷评级机构，也以类似浑水的手法，利用过往数据来质疑民企经营管治，对穆迪过去只集中对跨国企业债券及国家债券给予评级来说，颇不寻常。
　　从某种意义上，这也说明二季度以来海外资本市场中国概念股危机依然在持续。上周，一位为国外对冲基金提供咨询的人士就告诉本报，对中国概念股的做空热情，正借着唱衰中国经济的声音从华尔街移至香港。相对而言，在香港市场上市的中国公司数量更多、行业更全，给对冲基金提供了更大的空间。
　　事实上，在总规模2万亿美元的对冲基金领域，2011年上半年许多明星级基金经理都遭遇“滑铁卢”，如John　Paulson、David　Einhorn 和Louis　Bacon均录得亏损，且未跑赢美国主要股指。
　　不过，还有另一种思路，民族证券宏观策略分析师王小军认为，由于很快就到8月2日美国提高债务上限的日期，如果吸引的资金少收益率上升，那么美国整个的资金运用成本会上升，这有悖于美国的宽松低利率政策，因此，美国还是想把海外的资金吸引过来买债以压低成本。
　　王小军分析，要想把资金吸引过来就要造成其他国家的风险事件，尤其是对美国影响比较大、实力相当的国家和地区，第一是欧洲，第二是中国。
　　与此对应，香港《大公报》日前撰文称，从目前的金融局势来看，国际金融势力正在唱空欧元和“做空”中国来逼使资本回流美国。
　　下一站
　　事实上，王小军的说法某种程度上是可以得到印证的。
　　4月14日，穆迪将中国地产业评级前景从“稳定”下调至“负面”。穆迪预计，中国一线城市和多数二线城市的住房合同销售额平均降幅在25%-30%。
　　6月底7月初发布的一份报告中，穆迪估计，基于地方融资平台贷款带来的压力，中国银行体系的经济性不良贷款可能会达到总贷款的8%至12%，比穆迪先前的预期更糟糕。穆迪同时表示，中国银行体系的信用展望可能会转为负面。
　　7月5日，穆迪发布的中国地方债报告称，中国地方政府债务负担或比审计估算数字多3.5万亿元。随后，香港的中资银行股跌声一片。
　　实际上，穆迪发布的中国地方债报告也被大和证券大中华区首席经济学家孙明春等指出使用了错误数据，且推算缺乏严谨。
　　分析人士指出，国际投机者频频利用在港上市的中资银行股打压中国股市，如2007年底，当美国“垃圾债”即将失去流动性的时候，便大力打压中资银行股，旨在将资本赶向美国抵押资产证券，以便解套。
　　另一个值得注意的现象是，去年11月份，穆迪曾调高过中国政府债券的评级。这与今年以来，穆迪坚定不移地唱空中国的决心形成了鲜明的对比。
　　“你放心，接下来，穆迪还会有更多的负面报告接踵而至；这既有自我救赎的考虑，也有迎合国际投资者的可能，因其更希望看到负面内容；某种意义上，穆迪也是在为自己重拾信誉。”独立经济学家谢国忠说。
　　而银河证券首席总裁顾问左晓蕾分析，最重要的是有话语权的机构利益太大，实际上是在帮助做空的机构，比如采用唱空中国经济，夸大地方债的影响等。
　　在左晓蕾看来，欧债评级下调，欧债发行利率就上升，导致不能向市场再融资，因为持有美国债券的是美国、欧洲的国际性银行，如果让欧洲成功向市场发债，就意味着这些银行要用自己的钱来还自己的债，而他们希望用欧洲国家民众的钱、国际货币基金组织的钱来还。
　　基于目前中国已是IMF额度第三大持有国，左晓蕾认为，如果他们达到目的，就变成拿我们的钱来还这些危机制造者的国家债务。“但游戏规则如此，虽不能说是这些负面评级是阴谋，但至少能说是共同利益体。”她说。
　　“香港市场5、6、7月的种种资金异动表明，或是在为新一轮的投资布局做准备。”香港沃德资产管理公司董事局主席卢麒元说。
　　卢麒元称，近期穆迪之所为背离了评级机构的基本水准，更有悖其“创造价值与潜在增长空间”的理论体系，这表达出类似机构间接参与市场已到了令人生厌的地步。