正略钧策房地产研究中心
　　2011年可以称之为“中国的商业地产元年”，受多方面因素影响，中国商业地产正处于大规模进入的阶段，竞争异常激烈。其中既有地产商主动选择的因素，如城市化发展达到50%的临界点特征、房地产从增量开发为主向存量发展为主的过渡、城市群和人口的聚集效应、收入水平和消费结构的变化以及零售业的升级等；也有地产商被动选择的因素，包括投资者的偏好、地方政府偏好、综合避税的考虑、住宅地产的调控波动风险日益加大等。
　　从涌入的竞争主体来看主要包括这样几类企业：1）外资对接收购者。凯德利用外部雄厚的资本，快速收购核心城市的优质物业，并形成了来福士、凯德MALL和凯德广场三条产品线；2）运营能力领先者。太古、华润等依靠核心地段的优质物业，建立强大的品牌影响力和运营能力；3）现金流滚资产模式。万达、宝龙等具有成熟的资金平衡模式和产品线体系，能够快速复制和拓展，规模增长的潜力最大；4）更多的企业目前仍然处于战略摸索阶段，包括区域和商务产品领先的卓越集团、正在加大商业投入和转型的万科以及资金雄厚的险资等，这一类企业尚未形成成熟的产品线和产品定位，未来发展尚难定论。（图1）
　　本次我们选择了其中具有典型代表意义的16家企业进行分析，通过价值规模、持续领先和运营效率三个方面进行综合分析，解读当前国内商业地产的竞争态势和发展趋势。
一、商业价值榜企业价值规模分析
　　1.除万达、凯德等少数已经形成跨区域规模优势，大部分尚处于起步阶段
　　2010年商业价值榜企业平均持有商业项目面积为173万方，其中万达和凯德商业的持有面积分别为556万方和455万方，远远高于其他企业水平。
　　从规模性来看，目前商业地产企业整体规模有限，除万达、凯德外，大部分企业仍聚焦于一个区域或若干散点进行发展，例如卓越以深圳为主、富力以广州为大本营。然而，随着2011年众多开发商纷纷向商业地产领域的投资倾斜，未来的行业格局可能很快被重新书写。（图2、表1）
　　2.核心地段优质资产日益稀缺，二、三线城市及轨道交通节点物业机会尚存
　　从持有物业总资产规模来看，太古地产、凯德商业和万达集团的资产规模位居前三甲。太古地产以轨道交通节点物业为核心，其中香港的太古广场、港岛东与又一城以及北京的三里屯VILLAGE等项目最为知名，同时太古地产在美国、英国等拥有众多优质资产。2008年万达集团商业地产发展开始加速，但是项目大多位于二、三线城市，相对资产质量位于中等水平。华润集团的投资物业资产质量也较高，总规模达到182亿元。就目前国内核心城市而言，核心地段的优质物业日益稀缺，而二、三线城市的机会尚大量存在，特别是未来28个城市规划有地铁建设，主要分布在一线城市的新城区和二、三线城市的核心区，从地铁物业的发展经验来看，这种物业的升值潜力巨大，商业的市场培育期短，存活率高，是下一步抢占优质资产的机会所在。（图3）
　　3.租金收入规模普遍不高
　　2010年从租金收入来看，太古地产、凯德商业租金收入均超过50亿元，位居第一梯队，由于物业位于一线城市的核心位置，单方租金水平高。华润和万达集团的租金收入水平分别为14亿-15亿元左右，同属于第二梯队。万达集团持有物业体量大，但是由于其租售策略采取抓大放小的方式，主力店的租金水平并不高，因此尽管其租金回报稳定，但是租金总收入规模不高。华润2010年租金总收入达到14.69亿元，其中深圳华润中心年租金达到6.3亿元，占43%。（图4）
二、商业价值榜企业持续领先能力分析
　　1.商业价值榜企业发展速度分析
　　作为典型的重资产运作行业，资金实力是制约商业地产发展速度的关键，而万达和宝龙，在国内目前融资渠道相对单一的情况下通过探索，走出一条项目内资金平衡的模式，从而获得快速的发展。
　　特别是万达集团通过强有力的执行能力，保证项目的运作周期基本锁定，拿地到开业控制在18个月左右。通过标准化产品模型的建立，实现了快速的复制和扩张，预计未来每年新增300万方的商业规模。（表2）
　　2.万达、世茂遥遥领先，区域布局灵活
　　截至2010年，万达集团总体土地储备面积为3590万方，其中商业物业面积为1077万方，自2006年宁波项目成功之后，万达找到了快速复制和发展的法宝，并于2008-2010年开始大规模进行土地储备，主要趋势是从一线城市核心区逐步转到二线城市核心区甚至副中心。
　　另外，世茂、华润、卓越、龙湖的商业类物业储备面积均超过200万方，其中世茂股份在明晰未来三驾马车的业务结构之后，商业地产迅猛发力，截至2010年，商业类土地储备已经达到800万方。（图5）
　　从取地策略来看，万达集团在项目拓展过程中，商业与住宅的比例较为灵活，在一线城市基本为6:4，二、三线城市基本为3:7。二、三线城市项目在自身项目资金平衡的同时，可以尽可能地反哺一线城市项目。
　　其次，万达集团拿地体量越来越大，特别是在GDP较高但却没有大型城市综合体的二、三线城市，趋向于拿较大体量综合体地块。（图6）
　　三、商业价值榜运营能力分析
　　从租金坪效来看，与资产质量密切相关，其中太古地产、华润置地项目的平均月租金坪效100-300元左右，其中华润的深圳华润中心单方月租金坪效达到163元。
　　万达、宝龙等“现金流滚资产”的模式以规模扩张为主，目前商业物业的资产主要分布在二、三线城市，因此单方月租金回报处于较低水平。（图7）
四、总结
　　从竞争手段来看，抢钱、抢地、抢人才是主流开发商当下的竞争策略，竞争模式尚未清晰，万达集团凭借独特模式领先，凯德、太古、华润等凭借雄厚的资金实力，在高端商业拥有很强的运营实力，传统开发商正虎视眈眈，未来格局尚难有定论。
　　1.商业地产养铺期普遍较长，租金收益能力差，对长期资金占用量大，同时国内商业地产的融资环境单一化，重资产特征决定了资金问题的解决是商业地产发展模式的核心。从资金竞争的格局来看，普遍面临融资渠道狭窄的问题，“现金流滚资产”成为城市综合体模式的主流模式。
　　2.由于国内商业地产发展起步较晚，商业地产价值链长，并且招商运营与管理的复杂程度高，人才瓶颈成为当下开发商面临的共同难题。
　　3.商业地产仍然属于占位期，在解决资金问题的基础上，通过规模化拓展，抢占有潜力的一、二线城市次核心区、以及二、三线城市的核心区、沿轨交物业等。