欧阳晓红
　　从做空到做多不过一个月，国内外汇市场的短期人民币升贬值预期便发生逆转。
　　11月8日，人民币兑美元即期汇率再次触及1%的“涨停”线，这也是自10月25日，人民币即期汇率首次触及单日涨幅上限1%之后，于最近11个交易日内10次“涨停”，8日则是连续第8个交易日“涨停”。
　　11月9日，人民币对美元中间价报6.3012，较前一日高开48个基点，令当天的盘中价升至6.2380，再次触及涨停线。人民币即期升值动力缘何如此强劲？“现实中，国内外汇市场比较封闭，受外围的影响不大，主要还是境内中资银行结售汇供求关系发生变化，美元卖盘需求大增，造成人民币即期汇率升升不息。”招商银行总行高级分析师刘东亮认为。
　　如此，即期市场上，人民币升贬值预期的“迷失”——或许是基于中国央行改善流动性诉求的影响所致：央行更多是通过逆回购投放流动性，而非外汇占款；也因此减少购汇，导致美元买盘承压；短期看，人民币即期汇率涨势强劲。
　　升升不息
　　自10月中旬以来，人民币对美元中间价一直徘徊在6.30一线附近。似乎显示央行对中间价的态度很强硬，并不希望人民币过快升值。
　　但现实结果却是，“人民币即期汇率持续涨停，导致银行手中的美元卖不掉，甚至开始转抛欧元。如此循环，人民币涨停是自然而然的事情。”一位银行资金部人士说。他透露，不在银行间市场内，可能就看不到这些变化，其实都是几大中资行摆弄的结果。而中资行主要是跟随央行来操作。
　　据这位资金部人士观察，9月份外汇市场上人民币贬值预期氛围较浓。之前一直看涨人民币的投资者转变立场，由多头变为空头；其时，决策层或许认为，人民币走软可以拉动“外需”，从而稳增长。但随着当时资金流出的加速，新增外汇占款的减少，市场流动性趋紧的态势，有分析认为恐涉及货币发行制度的改革。
　　华泰证券首席经济学家、社科院金融重点实验室主任刘煜辉认为目前的“即期汇率强势与人民币流动性紧并存”颇为罕见。他解释，QE3预期兑现后，各路资金从大宗商品、黄金、美欧股市中“捞一把”出来；而央行又刚好需要升值氛围解压，囤汇的贸易商放货，形成即期升值趋势。
　　正如进入10月份，人民币走出一波较强劲的升值行情，其升值动力更多来源于即期询价市场。自7月中下旬至今，人民币即期汇率逐渐实现从“跌停”到接近“涨停”的逆转；与其对应，美元指数7月24日达84.10的年内高位之后，11月8日探至80.83。某种程度上，美元指数的下行解释了人民币即期价格的上涨。
　　与此同时，美国总统奥巴马的连任让市场认为“人民币升值压力加大”。由于投资者担心奥巴马连任昭示监管力度将加大，美国“财政悬崖”或成金融市场炸弹。11月7日，道琼斯工业指数下挫300多点，跌幅2.36%；标普500指数跌2.37%，创今年6月以来最大单日跌幅；11月8日，香港恒生指数报21566.91点，跌532.94点，跌幅2.41%，创自7月23日以来的单日最大跌幅。
　　不过，刘东亮认为，香港是开放的市场，容易受国际资本流动的影响；国内外汇市场比较封闭，不易受海外市场的牵制，甚至与QE3的关系也不密切。主要还是因为市场以结汇为主，推动了人民币即期升值。而对外经贸大学金融学院兼职教授赵庆明解释，是企业、居民的结汇需求与升值预期重起的相互作用促成了人民币即期汇率的攀升。
　　“祸”起流动性？
“价格因素，人民币利率远远高于其他货币，这对短期套利资金的吸引力很高。”香港沃德资产管理公司董事局主席卢麒元说。但他并不认为，目前人民币出现升值拐点。离岸市场，1年期美元/人民币无本金交割远期显示人民币仍是贬值预期。他及其周围投资者的外汇策略仍是看空人民币资产，逢低做多美元。
　　此外，“国内资金市场偏紧，导致国内企业从境外回抽资金；价格与流动性偏紧这两个因素导致外汇市场目前的变动。”卢麒元说。
　　事实上，数据显示，9月央行外汇占款仅增加20.38亿元，但全口径外汇占款增加了1306.79亿元。对此，赵庆明分析，这意味着大部分外汇被银行增持。由于企业和个人抛售，央行在外汇市场并没有增持，这些烫手的外汇只好由商业银行被动持有。央行外汇占款增加很少、商业银行则增加很多，这在一定程度上解释了9月底央行为何通过逆回购大量向市场注入流动性。“如果10月份以及当前，央行仍延续9月份的操作，那么全年央行的外汇占款增加额可能不足5000亿元。”赵庆明认为。
　　中金公司首席经济学家彭文生也认为，9月外汇占款的分布，主要是企业与居民向商业银行售汇，而不是央行向市场购汇。9月份央行外汇占款显示私人部门（包括商业银行和企业与居民）资金流入只有20亿。近几个月以来，央行购汇量异常的少，主要是通过逆回购，而不是外汇占款，来实现流动性的改善。
　　其实，“归根到底，国内外汇市场尚不成熟，预期容易一边倒，大家的操作还是跟着央行、几大中资行走。有迹象显示，从9月份开始央行可能通过委托四大行在公开市场卖美元，而当时的人民币贬值预期较强。这在一定程度上，扭转了即期市场上的人民币贬值预期升温。”上述银行资金部人士说。
　　另外，在刘东亮看来，央行之所以将中间价稳定在6.30左右；也是因为连续涨停后，市场缺乏人民币的流动性，如果中间价的设定位置较低，更容易触及1%的涨停线。
　　上述银行资金部人士甚至抱怨，目前状况下，银行很恐慌，因为之前囤积了大量美元，除了卖美元就没有其他想法了。关键在于，市场需自发形成市场化机制，减少人为干预。
　　综上，彭文生认为，人民币强势升值难以持续。其逻辑是，从长期看，人民币汇率已经接近均衡水平，它受两股结构性力量交替影响：经济转型导致实际有效汇率面临温和升值压力，而外汇资产在政府与私人部门间的失衡分布，又使得汇率有贬值压力。短期看，QE3的影响不可持续，而央行对汇率大幅升值的容忍度有限。“预测年底人民币兑美元的中间价为6.27，明年底价格的预测与今年持平。”彭文生认为。