李缘
　　“明天大家肯定都会讲我们的业绩，我现在的心情是建路者的苦恼，我们钱花了、路修了、收费亭也有了，但车流还没有来。”2月27日傍晚，香港交易所总裁李小加的语气略带沮丧。
　　中午休市时港交所发布了2012年度业绩报告，盈利同比减少20%至40.8亿元（港元，下同），比分析员预测的减少16%更糟糕，港交所股价“立竿见影”下跌，和早盘时投资者憧憬业绩惊喜、股价上扬的情绪形成显著对比。
　　操刀LME改革的同时，李小加在耐心等待，“车流一定会来，机会也一定会来”。
　　失望的收支表
　　2012年对港交所和李小加而言都不是轻松的一年。从年初传出收购伦敦金属交易所(LME）开始，这项横跨欧亚大陆的收购便遭受种种质疑和否定。来自欧洲、美国甚至内地接连不断的坏消息也让2012年的股市布满“暗礁”，港交所失却全球集资额的桂冠，日均成交额也落入6年来的谷底。
　　根据业绩报告，港交所2012年收入为72亿元，同比下跌8%，“罪魁祸首”是清淡的每日成交额：2012年现货市场平均每日成交额为539亿元，远逊于2010年的690亿元和2011年的700亿元；新股集资额更是锐减，去年仅录得约3050亿元，不及2010年高峰时8590亿元的一半。
　　港交所收入结构中，占最大比重的是交易征费和系统使用费，收入贡献为34%；其次是结算和交收费，占总收入的20%；第三名是上市费用，占12.7%。换言之，若每日成交低迷，港交所收入也难有起色。
　　李小加用“负面因素此起彼伏”来形容去年的股市，但相信今年复苏的主题会占上风，认为今年港股每日成交额会比去年好。截至2月22日，2013年日均成交飙升至760亿元，活跃程度甚至超过2008年。
　　分项来看，除投资收入外，每项收入在2012年都出现了下滑。另一边厢，营运支出却大幅上升。升幅最显著的是折旧及摊销，其虽不影响现金，但会计利润敏感的投资者不禁会担心：攀升了76%的折旧摊销费用，未来还会继续增加吗？港交所副集团财务总监邝有成给出了肯定的回答：“去年12月交易完成后，收购LME带来的无形资产摊销才开始入账。2012年这项摊销只并了一个月入港交所报表，今年则会是全年入账。”
　　另一项引人关注的支出为雇员成本。港交所一向轻资产运营，最大的单一成本为雇员费用。2012年为推行战略规划而增聘90名员工，且雇员薪酬随市场趋势调整，全年雇员薪酬支出为11.78亿，同比增14%。单看李小加的薪酬，连同股份奖励，去年薪酬升幅为6.5%，达2457万元。
　　相比净利润，李小加更喜欢用EBITDA（息、税、折价前利润，又称现金经营利润）来衡量港交所的成绩，原因是“资本结构已发生转移”。其背后贡献，便是用13.88亿英镑（历史汇价折合167亿港元）购回的LME。
　　“会下金蛋的鸡”
　　竞价、审批、收购完成，折腾了近10个月，港交所终于在2012年12月6日成功收购LME。为此，港交所改变了公司架构，在2013年初对高层人事做了多项重大调整，LME总裁Martin　Abbott同时被任命为港交所环球市场联席主管。
　　与李小加一样曾做过记者的Ab-bott，自2006年起出任LME行政总裁。在2012年港交所业绩会上，Ab-bott首次和李小加同台亮相，并简单介绍了LME的市场地位：“我们是全世界最大的基本金属期货市场，2012年LME占所有基本金属远期和期货合约的83%。拥有这样的地位，令我们成为（金属有关）各环节厘定价格的基准。”他举例称，一个智利的矿商卖锡矿石给泰国制造商，最终产品再出口到德国，只要涉及产品成本定价都会以LME报价为基准。
　　正是在基础金属上的垄断地位，令港交所不惜以182倍市盈率的高价购入LME。除垄断外，LME还有另一个卖点：潜在的收入增长。
　　2012年是全球股市交易清淡的一年，各大交易所的日均成交量普遍下跌。但在商品消耗有增无减下，LME交易量同比上升9%，特别是非主要金属合约及小型合约增长势头最猛，如锌、铅和镍。“这要归功于内地的城镇化及工业化。”Abbott说，过去8年，中国一直是全球主要的商品消耗国，并预计“这个趋势未来不会逆转”。李小加去年在竞购时也曾表示，中国基础金属消费占全球总量的40%，但只占LME交易的20%左右，换言之，融合后潜在提升空间广阔。
　　更重要的是，LME从1877年成立始便采取会员制度，并不以赚钱为目的，大股东如摩根大通、高盛等同时列位交易席，每笔交易收费不足其他商品交易所的30%。从竞购那天起，港交所便决意将LME打造成更市场化、更赚钱的交易所。
　　坐言起行，由初步收购意向签订算起短短半年时间内，LME便施行了四项改革措施。
　　首先是提高收费，之前独立客户的交易每笔收费16便士，非独立客户交易每笔仅为7便士，现统一调高至50便士。令管理层欣喜的是，调高收费后基本没有客户流失的现象，2012年下半年收入比上半年高出40%。未来，港交所还会继续调高LME的收费，在他们看来，新的收费水平仍远低于其他已全面商业化的竞争对手。
　　其次为LME筹建结算所。结算收费一直是港交所重要的收入贡献，但之前LME的结算均为外包。怎么可以丢弃这只“会下金蛋的鸡”？在港交所的统筹下，LME自己的结算所（LME　Clear）将于2014年建成，今年将是资本开支的高峰期，但李小加相信LME的自有现金已足够支付。
　　第三项改革针对亚洲客户。从2013年6月3日开始，LME将施行新的交易时段，从伦敦时间凌晨1点开始，并与上海期交所收市时间看齐。同时，港交所特别设置了亚洲商品发展团队，现阶段主力研究亚洲指标价格，并筹备6月在香港举行的“LME亚洲年会”。
　　最后一项改革为LME的仓库系统，包括出仓率和地点布局。李小加表示，今年会在台湾设立新仓库，主要是满足内地金属用家的需求。
　　据港交所资料，在去年12月6日收购LME起至该月底止，LME收入7600万元，支出5200万元，除税后溢利为 1900万元，EBITDA为3500万元。大和资本分析师认为，LME并非港交所的负担，相信对港交所的EBITDA及税前盈利都会有正面贡献。
　　但高盛认为收购LME带来的后续成本仍是拖累，港交所受收购LME开支影响，去年第四季度表现较预期差，预计今年折旧摊销开支较高，并将港交所今、明两年每股盈利预测分别下调12%及8%。
　　所幸的是，LME顺利完成收购，新股集资和日均成交也在2013年回升。路已修好，车流什么时候才来？2010至2012的三年战略已收官，接下来的三年，港交所在更广阔的道路上经营新战略。改革最关键的推手李小加总结：“我们有信心、有决心、也有耐心车流一定会来，机会也一定会来。今天做好准备就会有收获，收获也一定不远。”